微软最新财报显示，尽管面临宏观经济的不确定性和市场对IT投资放缓的担忧，其Azure云服务业务在本季度表现超出预期，再次确认了Azure增长加速的趋势。Azure本季度营收同比增长33%，剔除汇率影响后增速达35%，较上一季度显著提速。这一强劲表现主要得益于AI需求的持续增长，AI业务对Azure增速的贡献达到16个百分点，环比增长3个百分点。
与此同时，传统非AI业务需求的表现也超出市场预期，对Azure增长的贡献为17%，虽然环比略有下滑，但明显高于市场预期的14.7%。这一结果打破了市场对微软在AI领域高投入却迟迟未见回报的质疑，验证了AI需求的真实性和增长的可持续性。
然而，备受瞩目的Microsoft 365云服务（商用M365）的增长并未如市场预期般强劲。尽管订阅坐席数量同比增长7%，平均客单价也有所增长，但整体营收增速仅为12%，恒定汇率下为15%，与上一季度基本持平。市场对M365中的Copilot功能寄予厚望，但本季度业绩并未明显体现出Copilot的贡献，其渗透率虽有提升，但尚未成为带动营收增长的关键因素。
在资本支出方面，微软本季度的Capex为214亿美元，较上一季度略有下降，但仍保持在高位，符合公司全年800亿美元以上的Capex预算。管理层在业绩电话会上表示，尽管数据中心投入可能有所放缓，但微软将继续增加投入，只是态度将更加理性。本季度Azure超预期的增长也证明了Capex投入的必要性。
领先指标方面，微软本季度新签企业合同金额增速仅为18%（恒定汇率下为17%），较上一季度的67%大幅下降。存量指标的待履约企业合同余额同比增速为34%，但短期内确定性较高的未履约余额增长并不高，与新签合同增速相匹配。长期未履约余额的增长虽然不俗，但在宏观环境变化下，其最终转化为收入的确定性较低。
成本和盈利方面，微软本季度的表现同样出色。尽管毛利率同比下降0.4个百分点至68.7%，但高于市场预期的68%。在营收超出预期20亿美元的情况下，实际成本支出仍在指引区间内。费用控制方面，微软本季度的营销、研发和管理费用合计同比增长仅2.4%，实际总费用支出低于指引区间的下限。这些优秀的控费措施对冲了毛利率下滑的影响，使得整体经营利润率同比走高1.1个百分点，经营利润同比增长16%，仍跑赢营收增速。
对于下一季度，微软的指引同样乐观。总营收和经营利润的指引较市场预期高出2.6%和2.8%，隐含下季度营收增速继续提升，尽管在恒定汇率下收入增速可能下滑。盈利增速也继续跑赢收入增速，利润率继续扩张。Azure业务在恒定汇率下的增速指引保持在34%~35%之间，而商用M365的增速指引为14%，较本季度下滑1个百分点。
尽管本季度业绩出色，但微软对未来中期业绩走势持谨慎乐观态度。新签合同金额和短期未履约余额的增长并不强劲，下季度指引虽好于预期，但剔除汇率影响后，隐含的营收增速较本季度放缓，利润率同比提升幅度也将缩窄。细分业务中，除Azure表现强劲外，其他业务包括商用M365和新增合同的增长均呈现放缓趋势。
估值方面，微软当前市值对应的25财年PE估值在29x~30x之间，处于平均水平，不算定价过高，但也不具备明显性价比。然而，从长期视角看，海豚投研对AI的长期发展和增长空间充满信心，认为微软作为AI产业的领头羊，在云计算和办公SaaS领域有显著壁垒，最终成为AI时代获胜者的概率较高。
