阿里巴巴自2023年以来,市场对其的叙事逐渐转向了“复兴”的主题。公司经历了一系列的人事和业务变革,经营策略从追求数量增长转变为注重质量提升。特别是在人工智能领域的重大投资,使得市场信心得以恢复,股价从2025年初的最低80港币上涨至150港币。
然而,在2025年第一季度(即2025财年第四季度)财报发布后,阿里股价出现了回调。主要原因是总营收和资本支出低于市场预期,引发了一些人对阿里“复兴”进度和真实性的质疑。那么,阿里的财报究竟如何,其“复兴”之路又走到了哪一步?
首先,自2022年起,阿里巴巴启动了一系列以优化效率为核心的改革,将投资资本回报率(ROIC)作为主要锚定指标,这是其扩大投资的前置条件。在财务分析中,ROIC是衡量公司是否通过投资创造价值的重要指标,只有当ROIC高于加权平均资本成本(WACC)时,企业的投资才是有价值的。
数据显示,阿里的WACC大约在8%左右。然而,在2022财年之后,阿里的ROIC一度低于WACC,这主要是因为企业需要加大对商家的让利和补贴力度,以及追求“生态战略”时提高了资本投入规模,导致资本回报率受限。面对资本投入与产出倒挂的情况,阿里选择了审慎经营,控制资本支出,连续两个财年的资本支出都保持在峰值以下。
在2023年ChatGPT大热之际,市场普遍认为将掀起新一轮的“军备竞赛”,但阿里并没有盲目跟风。相反,它继续处理历史遗留问题,直到2025财年,阿里的ROIC才正式回到双位数(10.75%),实现了之前设定的目标。这也意味着资本投入产出和成本倒挂的现象结束,阿里开始重新转向积极的经营策略。
在财务指标的改善下,阿里在2025财年的资本支出达到了860亿元,是上年的两倍有余。阿里还宣布未来三年将投入3800亿元建设云和AI硬件基础设施。这一系列动作表明,阿里在改善效率后,开始重新展开资本扩张,追求AI等新机会。
接下来,我们重点关注阿里的核心业务——淘宝天猫(淘天)。淘天作为阿里的核心,长时间以来一直面临着争议。为了重振淘天的增长,阿里推出了全站推广产品。这一产品整合了付费和免费流量,提高了平台对流量的把控和分配效率。
在淘天推出全站推广之前,其货币化率长期徘徊在3%左右,远低于竞争对手拼多多。而全站推广的推出,使得淘天的货币化率开始逐步提升。2025年第一季度,淘天的客户管理收入同比增长12%,远超市场预期的8%,达到711亿元。这其中,全站推广起到了关键作用。
随着货币化率的改善,淘天开始重新扩张市场费用,转向积极的经营策略。一方面,淘天在压缩自营电商的比重,给予平台电商更大的流量供给;另一方面,淘天也在积极寻求对外合作,如与小红书的“红猫计划”,实现了从种草到消费的全链路打通。
阿里巴巴的“复兴”之路可以大致划分为三个阶段:2023年至2024年中为战略调整阶段,主要目标是改善效率和调整关键财务指标;2024年中至2025年第一季度为准备工作阶段,基本结束了战略调整,重新确立了积极的经营策略;2025年第二季度以后,阿里将在扩张与效率之间持续兼顾,这将决定其“复兴”的成色。